债券违约潮背后的评级乱局

尚未进入年中，评级下调事件已密集发生。在经济增速偏低、企业资质弱化、外部支持减弱的背景下，评级调整压力将持续存在，短期内第二、三季度压力较大。在频繁下调的背后，关于评级机构的乱局却备受诟病，“主体、债券的评级都拥挤在高评级；在这样的经济环境下，评级上调的次数还经常比下调的多”，与此相对应的是，由于历史原因导致的监管割裂也导致了泡沫的产生。如此局面，除了推倒重来别无他法。

本报记者黄斌北京报道

导读

主体、债券的评级都拥挤在高评级，在这样的经济环境下，评级上调的次数还经常比下调的多。由于监管部门都不愿意在自己的地盘上出现违约，加上“监管竞争导致对评级泡沫睁一只眼、闭一只眼”，酿成如今的泡沫。

在监管部门抑制评级泡沫后，评级泡沫的膨胀速度有所减缓。

“前段时间一家发行人公司的副总裁拜访过某家评级公司，本来说可以提升级别，最近主承找到我们，说评级公司预计没法提了，问我们能不能做。”北京一位不愿具名的评级公司业务人士告诉21世纪经济报道记者，在监管部门近期强调评级机构“不能利用竞争去抢客户、争市场”后，评级机构对发行人级别上调开始变得谨慎。

“对新的客户，评级不一定收紧；老客户提级别会比较谨慎；其他评级公司的客户，通过级别竞争抢过来做业务的，现在是公司内部卡得最严的。”该评级公司业务人士说。

21世纪经济报道记者询问多家评级机构人士，均表示所在机构对评级上调的态度趋于慎重。

无独有偶，因国内债券市场分割而造成的部分评级机构牌照分割的问题，亦有望统一。

“中诚信信用与联合信用两家公司，在银行间和交易所市场使用的牌照是分离，这会造成同一发行人的信用级别出现差异。”上海某评级公司高层向21世纪经济报道记者透露，中诚信牌照有望统一，“联合的消息还没听说，牌照合并与这次监管部门抑制评级泡沫并不是直接的因果关系，但很可能会加速这个进程。”

“中诚信证评的股权，将从中诚信信用转给中诚信国际，”北京一位知情人士告诉21世纪经济报道记者，“依然是两家评级公司，只不过原来一爹两儿子，未来变成祖孙三代。”

21世纪经济报道记者就此事联系中诚信国际相关负责人，其表示目前暂时不方便评论。

“联合目前还没改变。牌照合并是必然的，联合也在考虑，只是因为对价、控制权、监管等因素，要选择合适的方案和时机而已。”联合信用评级有限公司（下称“联合信用”）总经理张志军回应21世纪经济报道记者采访时称。

牌照统一可去部分泡沫

谈及国内评级机构，债券评级工作的从业人员通常会随口说出中诚信、联合、上海新世纪、大公国际、东方金诚、鹏元等。其中，从市场占有率来看，中诚信跟联合业务量分列***、第二，新世纪和大公则通常轮庄探花。

国内债市存在银行间、交易所两个主要债券市场，对应的监管部门包括人民银行、证监会和发改委（发改委监管的债券可在两个市场发行），不同监管机构授权认同的信用评级公司存在差异。

由于历史原因，证监会要求评级公司不能有外资背景，而中诚信国际信用评级有限责任公司（下称“中诚信国际”）与联合资信评估有限公司（下称“联合资信”）各有外资评级公司穆迪和惠誉49%的股份，故未取得证监会相关信用评级授权。

这导致两家合资评级公司，不得不采取单独设立国内全资子公司方式进入证监会监管的交易所市场。其中，中诚信国际母公司中国诚信信用管理有限公司成立全资子公司中诚信证券评估有限公司（下称“中诚信证评”），联合信用的母公司联合信用管理有限公司，成立了联合信用评级有限公司。

大公国际、上海新世纪、东方金诚等公司则同时具备交易商协会、证监会认可的“双牌照”；中诚信系与联合系则通过各自的合资公司承接短融、中票等银行间市场的信用评级业务，通过国内全资子公司承接公司债信评。

“发行人可以在不同的市场发债，牌照分割会使同一发行人出现级别序列的错位。比如，一家公司在银行间市场评级是AA，到了交易所市场也许会到AAA。”上海一位评级人士表示，牌照的统一化有利于去除一部分评级泡沫。

“统一以后，两家评级公司客户的评级就需要统一，一般会需要按照审慎性原则，往低的评级去统一，”该人士说，“整体而言，交易所公司债的评级回归压力会更大。”

但张志军对21世纪经济报道记者表示，中诚信系与联合系各自的两家机构，在评级上“都在尽量一致，完全一致不大可能，毕竟各自算是独立机构”，但“目前差异不大”。

评级业沉疴何处去？

“整个评级行业，都已经快成笑话了，而且见不到真正好转的迹象。”一位从业已十余年的资深评级业人士不讳言行业之病，“主体、债券的评级都拥挤在高评级；在这样的经济环境下，评级上调的次数还经常比下调的多。”

Wind数据显示，截至5月26日，国内4647家债券发行主体中，获得AAA级的公司高达670家，AA+和AA评级则分别为912家和2289家，前三个等级的公司数占比超过83%。

中银香港高级经济研究员应坚提供给21世纪经济报道记者的数据显示，美国企业发行的信用债，由AAA、AA、A及BBB四个投资级别及BB、B、CCC三个投机级别构成，其中投资级评级分布最密的是BBB，占了34%；投机级分布最密的是B，占了16%；最高AAA级只占0.8%，次高AA级占了4%，合计约5%。

而反观中国的信用债，AAA级占了15%，AA级占了82%，A级占了2%，BBB级及以下则不到1%。

“追究其根源，我认为是分割的债市下，监管部门放任刚兑造成了目前这个尴尬局面。”北京一位不愿具名的券商固收分析师对21世纪经济报道记者分析称，由于监管部门都不愿意在自己的地盘上出现违约，加上“监管竞争导致对评级泡沫睁一只眼、闭一只眼”，酿成如今的泡沫。

“现在监管部门的心态也挺纠结，既怕评级公司不提示风险，又怕他们落井下石调得太快。”该券商固收分析师说。

“中国的评级业与美国不一样。美国的几大评级公司是在多年市场化大浪淘沙自发形成的，比如穆迪，之前是出版商，因为数据比较多，后来逐渐把业务延伸到评级，其他业务养着评级，就可以保持独立性。”前述资深评级人士分析称，中国的评级业是出于发展债券市场的需要产生的，又是单业经营，陷入评级竞争不可避免，“当年鹏元杀入公司债评级市场，在短短一年时间里市场占有率超过50%，导致其他公司也不得不参与。”

面对这样的沉疴，如何破局？

应坚认为，如果想让信用债市场长大，市场上不能只有AA以上评级，必要时可借助外力，如通过强制性规定，让更大比例投机级债券出现在市场里。同时，投资者在二级市场上亦可起到很大作用，即使定价不合理，通过债券交易可作出纠正，为再发行定价提供依据。

但前述资深评级业人士则表示悲观，“可能修修补补已经来不及了，也许推倒重来才有可能彻底扭转。”