“破发”与“潜水”并存内地房企香港上市遇冷

王肖邦

香港资本市场对近期赴港上市的内地中小型房企表现冷淡。

3月28日挂牌的湖北发展商光谷联合（00798.HK）上市首日即告“破发”，0.76港元的收盘价较0.83港元的发行价下跌超过8%。稍早前登陆港交所的另一家发展商阳光100中国（02608.HK）同样以“破发”完成了上市后的首日亮相。

“近期上市的地产新股整体规模不大，知名度不够，从土地储备或者市销率来看不便宜，导致已上市地产股大部分处于下跌状态。”东方证券分析师张奇对《第一财经日报》记者表示。

高负债不受欢迎

此次上市的光谷联合，主要在湖北及山东从事开发及营运主题产业园，主题产业园多数为高增值行业，包括软件、服务、生物科技等。截至去年底，光谷联合一共拥有11个产业园项目，以及3个住宅项目。

过去四年，光谷联合的营业额复合年增长率为35.6%，利润复合年增长率为23.9%，不过2013年20亿元的营业额，在所有香港上市的内房股中仍属于中小规模。

而稍早前上市的阳光100中国，去年前三季度销售额为20亿元，规模也不突出。

截至去年11月底，阳光100中国一共拥有25个开发中项目，折合土地储备约1170万平方米，其中多用途商务综合体及复合型社区分别为530万平方米及640万平方米，分别占总土地储备的45.3%及54.7%，多位于天津、重庆、武汉、长沙、南宁、济南等二三线城市。

一家已上市内地房企高管对《第一财经日报》记者表示，香港投资者对内地房企的估值以往看重土地储备，但如今更重视企业的负债率、利润率以及持续经营的能力。

上述两家新上市的房企恰恰表现出高负债的特点，其中光谷联合截至去年9月底资本负债比率达到近150%，而阳光100中国的净负债比率截至2013年9月底达到442%。尽管负债率会随上市后股本扩大而下降，但负债高企的现状显然还是影响了投资者的信心。

此外，光谷联合与阳光100中国“破发”的原因也与其不佳的上市时机有关。

尽管去年内地房地产市场量价齐升，但资本市场对房地产行业流动性的担忧加剧，使得内房股的估值降至了历史的低谷。而内地发展商以牺牲利润率的方式维持规模扩张，也让香港投资者对整个行业的前景感到担忧。

再融资成本上升

事实上，不仅今年上市的两家发展商经历了“破发”的窘境，去年登陆港交所的内房股，上市后的股价表现也不尽如人意，目前尚有多家去年上市的内房股处于“潜水”状态。

即便如此，有消息称，今年排队上市的内地发展商依然为数众多，其中包括国瑞地产、力高地产、金辉中国、重庆协信、山东金山地产等中小型发展商。

此外，还有部分内地发展商选择借壳的曲线方式。今年前三个月，已有吉林广泽地产股份有限公司、辽宁实华集团、中国绿景地产控股、山东青建发展有限公司等开发商完成了在香港买壳的举动。

在一个上市的非最佳窗口期，中小开发商仍然前赴后继，从一个侧面反映出这些开发商对融资的渴望，而这一现象背后的原因则在于内地面向房地产行业的信贷逐步收紧以及高成本融资难以为继。

前述已上市内地房企高管表示，今年内地的银根相对去年会稍微宽松，但针对房地产行业的信贷却会收紧，而且资金会更多地流向大型发展商。

评级机构标准普尔在最近的一份报告中称，多数未上市的小型开发商在资本市场的融资渠道有限，银行贷款曾是唯一的融资渠道，但小型开发商要从国内银行获得开发贷可能须支付20%的利率，如果转向信托融资取代银行贷款，成本还要更高。

随着土地成本不断上升，房地产业的利润率逐渐下降，再以15%~20%的利率融资对于中小型开发商而言已经难以承受，于是这些开发商前赴后继涌向香港谋求上市地位以打开融资渠道。

对于这些中小发展商而言，IPO只是第一步，其后的再融资才是上市更重要的目的所在。但要在目前的市况下通过发债实现再融资，这些中小发展商仍然面临两难的选择。

近期宁波最大房企浙江兴润置业资不抵债，触发债券市场对内房股的忧虑，超过六成的内房股已发行债在二手市场的价格跌破了发行价，这意味着若新股发债，将面临不得不上调票息的压力。

“近期内房股债券价格大幅下跌，投资者对新债的兴趣下降。” 华富嘉洛证券定息产品部副总裁黎偲偲告诉《第一财经日报》记者，“在二手市场，恒大地产、雅居乐这样的大型发展商债券收益率如今已经达到7%~8%，这意味着如果中小发展商要发行债券，需要支付很高的利息才能吸引债券投资者，这会导致他们融资成本的上升。”